券商中國
周樂
2025-08-25 15:32
美聯(lián)儲主席鮑威爾在杰克遜霍爾經(jīng)濟(jì)研討會上的演講引發(fā)了全球金融市場的強(qiáng)烈反響。他明確表示，聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）極有可能在9月17日的會議上宣布下調(diào)聯(lián)邦基金利率。這一信號將市場對降息的預(yù)期概率從76%推高至89.2%，反映出投資者對美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向的強(qiáng)烈信心。
鑒于勞動力市場顯著放緩和通脹壓力的暫時性特征，美聯(lián)儲9月至少降息25個基點(diǎn)是必要且及時的政策選擇，旨在優(yōu)先支持就業(yè)并防范經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下行的風(fēng)險。然而，降息步伐須謹(jǐn)慎，以避免長期通脹預(yù)期失控或因政治壓力損害美聯(lián)儲的獨(dú)立性。
美聯(lián)儲的雙重使命：就業(yè)與通脹的平衡
美聯(lián)儲的法定使命是實(shí)現(xiàn)最大就業(yè)和價格穩(wěn)定，具體目標(biāo)是將核心個人消費(fèi)支出（PCE）價格指數(shù)控制在2%左右，同時保持勞動力市場強(qiáng)勁。當(dāng)通脹高于目標(biāo)時，美聯(lián)儲通常通過維持或提高利率來抑制經(jīng)濟(jì)過熱；當(dāng)勞動力市場疲軟時，則傾向于降息以刺激就業(yè)和經(jīng)濟(jì)增長。然而，2025年中期，美國經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出復(fù)雜的局面：勞動力市場持續(xù)惡化，通脹壓力因特朗普政府的新關(guān)稅政策而加劇。這種“勞動力市場疲軟+通脹上升”的組合使美聯(lián)儲面臨兩難抉擇。
鮑威爾在上述演講中明確指出，勞動力市場下行風(fēng)險的上升是促使貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤傻年P(guān)鍵因素。風(fēng)險在通脹方面偏向上行，在就業(yè)方面偏向下行。這種措辭表明，美聯(lián)儲當(dāng)前更傾向于優(yōu)先應(yīng)對就業(yè)市場的疲軟，而非過分擔(dān)憂通脹的短期上升。
2025年的勞動力市場數(shù)據(jù)顯示，美國經(jīng)濟(jì)正經(jīng)歷顯著放緩，降息成為支持就業(yè)的必要手段。7月就業(yè)報告的發(fā)布成為市場預(yù)期轉(zhuǎn)向的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。7月非農(nóng)就業(yè)新增僅7.3萬，遠(yuǎn)低于市場預(yù)期的11萬~13萬。更令人擔(dān)憂的是，5月和6月的就業(yè)數(shù)據(jù)被大幅下修，合計減少25.8萬個就業(yè)崗位。這種大幅下修表明，勞動力市場的疲軟程度超出預(yù)期，可能預(yù)示著經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退前期。
失業(yè)率方面，7月失業(yè)率從6月的4.1%小幅上升至4.2%，仍處于歷史低位。鮑威爾在7月FOMC新聞發(fā)布會上強(qiáng)調(diào)，失業(yè)率是評估勞動力市場健康狀況的核心指標(biāo)。他指出，特朗普政府的移民和驅(qū)逐政策可能導(dǎo)致勞動力供給減少，從而降低維持失業(yè)率穩(wěn)定所需的就業(yè)增長“盈虧平衡點(diǎn)”。他在杰克遜霍爾演講中警告，勞動力市場“下行風(fēng)險正在上升”，裁員和失業(yè)率飆升的風(fēng)險可能迅速顯現(xiàn)，凸顯了降息的緊迫性。這為9月降息提供了強(qiáng)有力的理由。
通脹趨勢：降息的潛在風(fēng)險
盡管勞動力市場為降息提供了強(qiáng)有力的理由，通脹數(shù)據(jù)卻構(gòu)成了相反的壓力。美聯(lián)儲首選的通脹指標(biāo)——核心PCE價格指數(shù)在2025年5月錄得2.7%，較2022年的5.5%峰值大幅下降，但仍高于2%的目標(biāo)。7月消費(fèi)者價格指數(shù)（CPI）和生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）報告進(jìn)一步凸顯了通脹的復(fù)雜性。
7月CPI報告顯示，通脹率穩(wěn)定在2.7%，與前一個月持平，略低于市場預(yù)期的2.8%。這一穩(wěn)定表現(xiàn)緩解了對通脹失控的擔(dān)憂，為降息提供了空間。然而，核心CPI（剔除食品和能源價格）從6月的2.9%上升至3.1%，為五個月來最高水平，表明潛在價格壓力正在累積。核心CPI的上升尤為重要，因?yàn)槊缆?lián)儲更傾向于使用核心通脹來判斷長期趨勢。3.1%的水平不僅遠(yuǎn)高于2%的目標(biāo)，而且方向錯誤，可能促使美聯(lián)儲在降息問題上保持謹(jǐn)慎。
更令人擔(dān)憂的是，7月PPI報告顯示，月度生產(chǎn)者價格上漲0.9%，遠(yuǎn)超市場預(yù)期的0.2%，為2022年3月以來最大單月漲幅。貿(mào)易服務(wù)通脹（衡量零售和批發(fā)利潤率）以2%的速度增長，為兩年來最快，預(yù)示著生產(chǎn)者成本上升可能逐步傳導(dǎo)至消費(fèi)者價格。分析人士預(yù)計，核心PCE價格指數(shù)可能在7月達(dá)到2.9%，進(jìn)一步偏離2%的目標(biāo)。
特朗普政府的關(guān)稅政策被認(rèn)為是推動PPI上漲的主要因素?；ㄆ旆治鰩熤赋?，目前“幾乎所有關(guān)稅成本都由國內(nèi)企業(yè)承擔(dān)”，對消費(fèi)者的直接傳導(dǎo)有限。然而，這種成本吸收可能導(dǎo)致企業(yè)利潤率下降，進(jìn)而影響投資和招聘活動，進(jìn)一步加劇勞動力市場疲軟。
關(guān)稅引發(fā)的價格上漲是否為“一次性調(diào)整”還是持續(xù)通脹的起點(diǎn)，是美聯(lián)儲決策的關(guān)鍵問題。鮑威爾在杰克遜霍爾演講中表示，關(guān)稅效應(yīng)可能是“短期的價格水平調(diào)整”，不會導(dǎo)致長期通脹問題。他承認(rèn)存在“高度不確定性”，因?yàn)殛P(guān)稅效應(yīng)可能通過供應(yīng)鏈和分銷網(wǎng)絡(luò)逐步顯現(xiàn)。里士滿聯(lián)儲主席托馬斯·巴金支持這一觀點(diǎn)，認(rèn)為關(guān)稅的通脹影響可能不如此前預(yù)期強(qiáng)烈，為降息提供了空間。
然而，堪薩斯城聯(lián)儲主席杰弗里·施密德警告說，關(guān)稅效應(yīng)尚未完全顯現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)仍在適應(yīng)中，美聯(lián)儲應(yīng)保持謹(jǐn)慎。牛津經(jīng)濟(jì)研究院的邁克爾·皮爾斯指出，通脹距離2%目標(biāo)的差距大于失業(yè)率，建議美聯(lián)儲在勞動力市場進(jìn)一步惡化前暫緩降息。
明確的寬松信號
鮑威爾在杰克遜霍爾演講中明確傳達(dá)了貨幣政策向?qū)捤蓛A斜的立場。他強(qiáng)調(diào)了兩點(diǎn)：第一，關(guān)稅通脹的暫時性，關(guān)稅導(dǎo)致的價格上漲是一次性調(diào)整，而非持續(xù)通脹的驅(qū)動因素。這降低了美聯(lián)儲對長期通脹風(fēng)險的擔(dān)憂，使其能夠優(yōu)先支持勞動力市場。第二，就業(yè)下行風(fēng)險的上升，勞動力市場呈現(xiàn)出“需求和供給雙雙放緩的奇特平衡”，裁員和失業(yè)率上升的風(fēng)險可能迅速顯現(xiàn)，降息是防范這些風(fēng)險的必要措施。
FOMC在他演講前發(fā)布的政策聲明進(jìn)一步強(qiáng)化了這一立場，指出“在政策處于限制性領(lǐng)域的背景下，風(fēng)險平衡的轉(zhuǎn)變可能需要調(diào)整政策立場”。這一措辭表明，美聯(lián)儲的基準(zhǔn)情景是從維持利率穩(wěn)定轉(zhuǎn)向降息。
鮑威爾還對特朗普政府的政治壓力進(jìn)行了微妙但堅定的回應(yīng)，重申美聯(lián)儲的決策將完全基于數(shù)據(jù)，而非政治因素。他表示，我們絕不會偏離這一原則。這一聲明在演講中贏得了罕見的起立鼓掌，凸顯了市場和與會者對美聯(lián)儲獨(dú)立性的支持。然而，特朗普政府對美聯(lián)儲的持續(xù)批評和潛在的人事變動威脅可能削弱其長期信譽(yù)。
鮑威爾的演講顯著提振了市場信心。根據(jù)CME FedWatch工具，9月降息的概率從76%躍升至89.2%。股市、黃金、白銀和比特幣等資產(chǎn)價格應(yīng)聲上漲，因?yàn)榻迪⑼ǔＭㄟ^降低借貸成本刺激經(jīng)濟(jì)活動和資產(chǎn)價格。
即將發(fā)布的8月就業(yè)報告和CPI數(shù)據(jù)將成為決定降息規(guī)模的關(guān)鍵。如果就業(yè)數(shù)據(jù)繼續(xù)疲軟或通脹保持穩(wěn)定，25個基點(diǎn)的降息幾乎是板上釘釘；但如果就業(yè)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁或通脹加速，美聯(lián)儲可能重新評估降息決定。市場普遍預(yù)計，美聯(lián)儲將在9月16日的會議上降息25個基點(diǎn)，并可能在12月9日再次降息。
9月降息的潛在影響
9月25個基點(diǎn)的降息將對美國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生多方面影響：
第一，支持勞動力市場。降低利率將減少企業(yè)借貸成本，鼓勵招聘和投資，有助于穩(wěn)定勞動力市場，防止失業(yè)率進(jìn)一步上升。然而，如果就業(yè)增長持續(xù)疲軟，美聯(lián)儲可能需要在后續(xù)會議上進(jìn)一步降息。第二，通脹風(fēng)險上升。寬松貨幣政策可能加劇通脹壓力，尤其是在關(guān)稅效應(yīng)持續(xù)的情況下。如果核心CPI或PCE繼續(xù)上升，美聯(lián)儲可能面臨重新加息的壓力，從而引發(fā)市場波動。第三，市場動態(tài)需警惕。降息預(yù)計將進(jìn)一步推高資產(chǎn)價格，如近期股市和商品的上漲所示。但如果通脹數(shù)據(jù)超預(yù)期，市場可能面臨回調(diào)，投資者需保持警惕。第四，為全球經(jīng)濟(jì)帶來影響。美聯(lián)儲降息可能削弱美元，緩解新興市場美元債務(wù)壓力，但可能增加其他國家的進(jìn)口成本。全球金融市場將密切關(guān)注美聯(lián)儲的后續(xù)行動。
美聯(lián)儲9月降息25個基點(diǎn)的決定是應(yīng)對勞動力市場疲軟和經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險的必要步驟。7月就業(yè)報告的疲弱表現(xiàn)和關(guān)稅引發(fā)的暫時性通脹為這一決定提供了依據(jù)。然而，核心CPI的上升和PPI的劇增表明，美聯(lián)儲必須謹(jǐn)慎行事，以避免通脹預(yù)期失控。即將發(fā)布的8月就業(yè)和CPI數(shù)據(jù)將至關(guān)重要，可能決定降息的規(guī)模和后續(xù)路徑。
從更廣泛的視角看，美聯(lián)儲需要在勞動力市場支持和通脹控制之間找到平衡。9月降息標(biāo)志著2024年寬松周期的延續(xù)，但其步伐將受數(shù)據(jù)驅(qū)動。投資者應(yīng)密切關(guān)注勞動力市場趨勢、通脹數(shù)據(jù)和美聯(lián)儲的溝通，同時警惕政治壓力和關(guān)稅效應(yīng)的潛在影響。美聯(lián)儲的獨(dú)立性和數(shù)據(jù)驅(qū)動的決策將是維持市場穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的關(guān)鍵。
總之，9月降息是正確的政策選擇，但需以審慎和靈活的姿態(tài)執(zhí)行，以確保經(jīng)濟(jì)在復(fù)雜環(huán)境中實(shí)現(xiàn)軟著陸。
（作者系浙江現(xiàn)代數(shù)字金融科技研究院理事長）
