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證券時(shí)報(bào)記者 陳書玉

“隨著低利率時(shí)代的來臨，資產(chǎn)收益率下行，固收類產(chǎn)品要做出優(yōu)秀的業(yè)績(jī)，難度系數(shù)越來越高。但無論如何，通過專業(yè)嚴(yán)謹(jǐn)和勤勉精細(xì)的預(yù)判博弈出來的超額收益和相對(duì)收益的亮點(diǎn)，始終是有價(jià)值的?！泵鎸?duì)低利率時(shí)代的債券管理，德邦基金固收投資總監(jiān)鄒舟總結(jié)道。

鄒舟認(rèn)為，當(dāng)前十年期國(guó)債收益率降至1.65%左右，債券“躺贏時(shí)代”已過。新環(huán)境下需圍繞負(fù)債端精細(xì)化運(yùn)作，匹配不同投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好與目標(biāo)制定策略，同時(shí)堅(jiān)守風(fēng)險(xiǎn)控制、以“流動(dòng)性為王”為綱，方能為投資者守護(hù)確定性。

低利率環(huán)境下

需“精細(xì)化耕作”

在低利率與“資產(chǎn)荒”的雙重?cái)D壓下，債券投資的容錯(cuò)空間日益逼仄。鄒舟坦言，當(dāng)利率中樞持續(xù)下移，低利率時(shí)代已然到來，市場(chǎng)交易邏輯和行為也隨之發(fā)生了較大變化，她表示“一年只做幾波大波段”的操作模式已失效，要及時(shí)適應(yīng)新的交易主邏輯，敏捷捕捉常態(tài)化的市場(chǎng)窄幅波動(dòng)帶來的中小波段機(jī)會(huì)。

這種精細(xì)體現(xiàn)在管理的每個(gè)維度，她將組合久期拆解為信用久期和波動(dòng)久期進(jìn)行雙維度精密控制，嚴(yán)格監(jiān)測(cè)和及時(shí)調(diào)整綜合信用久期，尤其是開放式短債組合的信用久期，對(duì)負(fù)債相對(duì)穩(wěn)定或者負(fù)債屬性更長(zhǎng)的產(chǎn)品則保留相對(duì)高彈性倉位。

此外，流動(dòng)性管理被提到前所未有的高度。“近幾年來，債券市場(chǎng)每年至少經(jīng)歷一輪極端行情，我相信所有經(jīng)歷過行情洗禮的同業(yè)都和我們一樣，深刻認(rèn)識(shí)到一點(diǎn)：對(duì)于每日開放式產(chǎn)品而言，必須堅(jiān)定不移地把組合流動(dòng)性放在第一位?！编u舟強(qiáng)調(diào)，這不僅是為應(yīng)對(duì)市場(chǎng)極端波動(dòng)引發(fā)的贖回壓力，更是為了在極端市場(chǎng)超調(diào)產(chǎn)生被錯(cuò)殺的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)時(shí)，可以有能力抓住機(jī)會(huì)，要確?！笆袌?chǎng)出現(xiàn)有漏可撿時(shí)，隨時(shí)有頭寸能出手”。

綜合考量產(chǎn)品定位和

負(fù)債端特性

目前，鄒舟在管產(chǎn)品包括德邦短債、德邦銳興債券、德邦銳裕利率債債券、德邦優(yōu)化等不同久期、不同品種的產(chǎn)品。在鄒舟看來，管理不同的產(chǎn)品要結(jié)合產(chǎn)品定位和負(fù)債端特性來決定操作路徑。

鄒舟指出，產(chǎn)品定位決定配置策略：短債重安全，依托票息為主，僅當(dāng)利率波動(dòng)資產(chǎn)確定性高時(shí)加倉抓彈性；中長(zhǎng)期純債看利率與信用債相對(duì)價(jià)值，確定性高時(shí)偏左側(cè)布局增強(qiáng)彈性；固收+則按債性與股性相對(duì)價(jià)值調(diào)整股債倉位。

“當(dāng)資金在不同資產(chǎn)中來回切換時(shí)，我們更需要看清負(fù)債端的本質(zhì)?！编u舟表示，負(fù)債較穩(wěn)定或者負(fù)債屬性較長(zhǎng)的產(chǎn)品可能采取略偏左側(cè)的高彈性策略，從而博弈較高的彈性收益；開放式產(chǎn)品則還是結(jié)合負(fù)債端質(zhì)量及風(fēng)險(xiǎn)偏好，對(duì)久期和杠桿等各類指標(biāo)進(jìn)行更加靈活的調(diào)整。

鄒舟表示，管理債券產(chǎn)品需要根據(jù)市場(chǎng)不同階段的交易主邏輯靈活調(diào)整倉位和指標(biāo)，結(jié)合基本面和政策面的趨勢(shì)和邊際變化，以及技術(shù)指標(biāo)的形態(tài)進(jìn)行布局。

她以今年初債市波動(dòng)為例：“當(dāng)時(shí)市場(chǎng)過度透支寬松預(yù)期，在央行政策落地前已搶跑定價(jià)約40基點(diǎn)（BP）降息，銀行間融資利率較政策利率高20至30BP。短端利率受負(fù)carry（持有凈收益）壓力失去避險(xiǎn)屬性大幅上行，長(zhǎng)端利率雖交易擁擠，但正carry保護(hù)使其成交易盤避險(xiǎn)區(qū)?！编u舟據(jù)此調(diào)整策略：一部分賬戶將短端利率倉全部置換為高票息信用債；另一部分賬戶則降低長(zhǎng)端利率債倉位及組合杠桿避險(xiǎn)。事后驗(yàn)證，此次基于負(fù)債特性的調(diào)倉成功跑贏市場(chǎng)。

債市具備穩(wěn)中向好基礎(chǔ)

展望下半年，關(guān)稅政策仍有較大擾動(dòng)，搶出口、轉(zhuǎn)口退潮后，外需壓力可能會(huì)顯著加大，內(nèi)需層面以舊換新政策補(bǔ)貼使用過半，三季度有望持續(xù)，但對(duì)部分耐用消費(fèi)品的拉動(dòng)效果或逐步放緩，地產(chǎn)周期仍待企穩(wěn)，基本面對(duì)債券市場(chǎng)仍有利，疊加財(cái)政增量有待確定、貨幣寬松預(yù)期先行，債市在三季度中上旬整體處于偏順風(fēng)環(huán)境。

鄒舟認(rèn)為，當(dāng)前債市中期向好趨勢(shì)明確，技術(shù)面偏多但短期存壓。政策動(dòng)向與中美關(guān)稅摩擦等外部變量需持續(xù)跟蹤，但央行維持寬松基調(diào)，債市具備穩(wěn)中向好基礎(chǔ)。中長(zhǎng)期看，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與高質(zhì)量發(fā)展需寬松貨幣環(huán)境支撐，政策寬松基調(diào)延續(xù)，債市向好邏輯清晰。

關(guān)于具體的投資機(jī)會(huì)，鄒舟表示，基于寬松且支持性的貨幣政策主基調(diào)，下半年各類純債類投資標(biāo)的，比如有票息價(jià)值的信用債、利率債、地方債等仍有較好投資機(jī)會(huì)，將會(huì)持續(xù)關(guān)注并積極參與。此外，也在積極關(guān)注可轉(zhuǎn)債品種的投資機(jī)會(huì)。可轉(zhuǎn)債兼具債券的固定收益性質(zhì)和股票的潛在升值空間，在投資組合中加入可轉(zhuǎn)債，可以在一定程度上提高組合的收益潛力，同時(shí)由于其債性，也能在一定程度上降低組合的整體風(fēng)險(xiǎn)。